Eurozona: investimenti sulla casa frenati da tassi e costi di costruzione. Italia in controtendenza

 Gli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale nell'area dell'euro, considerata nel suo insieme, hanno registrato un calo significativo rispetto al picco raggiunto dopo la pandemia. Nell'area dell'euro sono diminuiti del 4 per cento circa tra il primo trimestre del 2022 e il quarto trimestre del 2023: il calo è stato particolarmente pronunciato in Germania e Francia, mentre si è osservato un aumento in Spagna, di lieve entità, e in Italia, di entità significativa. Lo rileva la banca centrale europea, in una analisi inserita nel suo ultimo Bollettino economico

La flessione nell'area dell'euro è stata preceduta da un brusco incremento dei costi di costruzione durante la pandemia e da un rialzo rilevante dei tassi a lungo termine privi di rischio, registrato dall'inizio del recente ciclo di inasprimento della politica monetaria, a partire dalla fine del 2021. L'innalzamento dei tassi di interesse è stato altresì accompagnato da un irrigidimento degli standard di concessione del credito bancario, che, spiega l'analisi, a sua volta, ha contribuito al rialzo dei tassi sui mutui ipotecari e al rallentamento dei flussi di credito.

A causa di tali dinamiche, a cui si è poi aggiunto il calo dei prezzi delle abitazioni, i proprietari di immobili residenziali hanno dovuto far fronte a un costo della vita implicito maggiore, misurato in termini di "costo d'uso delle abitazioni".

L'aumento dei tassi sui mutui ipotecari e la diminuzione dei prezzi delle abitazioni sembrano registrare un rallentamento, o perfino una parziale inversione di tendenza, rendendo incerta l'evoluzione degli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale nel prossimo futuro. Lo studio della Bce prefigge di fare luce su quest'aspetto, analizzando l'attuale livello di tali investimenti nell'area dell'euro mediante una misura innovativa del costo d'uso delle abitazioni.

Il costo d'uso delle abitazioni, si legge, rappresenta una determinante fondamentale degli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale. L'accessibilità economica degli alloggi può essere misurata dal costo del capitale che un proprietario investe nella propria abitazione, vale a dire il costo d'uso delle abitazioni. Tale misura corrisponde al costo opportunità di vivere in un alloggio di proprietà rispetto al fruire di altri beni e servizi di consumo (presenti o futuri), che rappresenta una determinante di rilievo degli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale.

Il costo d'uso delle abitazioni, prosegue il lavoro pubblicato dalla Bce, di norma è espresso in percentuale del valore dell'alloggio e comprende sia i costi sia i benefici compensativi. Tra questi figurano:

a) interessi passivi sui mutui ipotecari, che misurano il costo del servizio del debito per finanziare l'alloggio;

b) mancato guadagno, che misura gli utili non realizzati derivanti dall'investimento in beni non abitativi;

c) plusvalenze attese, che rispecchiano la riduzione dei costi in ragione dell'atteso aumento di valore della casa; d) rapporto prestito/valore (Loan-to-Value, LTV), che determina il peso relativo del costo del servizio del debito contro il mancato guadagno;

e) imposte nette, incluse quelle sulla proprietà immobiliare, nonché le detrazioni fiscali sul servizio del debito e la tassazione del mancato guadagno;

f) altre voci, tra cui spese per manutenzione e riparazione, svalutazione e premi per il rischio5 . Raggruppando le voci d), e) ed f), il costo d'uso delle abitazioni cresce all'aumentare delle seguenti voci: costi di servizio del debito, mancato guadagno, perdite di capitale attese, oppure oneri fiscali (netti) e altre spese, riducendo così l'importo che le famiglie potrebbero voler investire in una casa di proprietà.

In sintesi, il costo d'uso delle abitazioni offre una misura estesa delle spese derivanti dal vivere in un alloggio di proprietà, oltre a riflettere il consumo di servizi abitativi, fattore alla base della decisione di una famiglia di investire nell'acquisto di una casa di proprietà.

Costo d'uso delle abitazione in crescita nell'area euro

 Nel corso degli ultimi due anni il costo d'uso delle abitazioni è cresciuto in misura significativa in tutta l'area dell'euro, principalmente a causa dell'aumento del costo del servizio del debito. Il costo d'uso delle abitazioni ha mostrato evidenti oscillazioni nell'area dell'euro dal 1999, raggiungendo un minimo storico all'inizio della crisi finanziaria mondiale nel 2007-2008 e un picco alla fine della crisi del debito sovrano nell'area dell'euro nel 2010-2012 (cfr. il grafico A). Dopo la prolungata flessione, che ha fatto seguito alla crisi del debito sovrano, il costo d'uso delle abitazioni è aumentato in misura rilevante durante il recente periodo di inasprimento della politica monetaria.

A livello nazionale, prosegue lo studio, l'incremento è stato particolarmente marcato in Germania. Quanto alle determinanti, le oscillazioni del costo d'uso delle abitazioni derivano in larga misura dalle variazioni delle plusvalenze attese.

Tuttavia, il recente rialzo è stato determinato per lo più dal costo di servizio del debito più elevato, in linea coi precedenti episodi di marcate variazioni dei tassi di interesse di politica monetaria. In Francia, Italia e Spagna il fattore più determinante è stato l'aumento del costo di servizio del debito, mentre in Germania sono più rilevanti le minusvalenze attese, che rispecchiano il calo relativamente brusco dei prezzi delle abitazioni dall'inizio del recente inasprimento della politica monetaria.

L'analisi proposta impiega un modello empirico al fine di mettere in relazione il livello degli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale con il costo d'uso delle abitazioni. Un modello di regressione lineare evidenzia il legame tra il livello degli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale e i valori contemporanei e ritardati del costo d'uso delle abitazioni, nonché il livello ritardato del patrimonio immobiliare a uso abitativo. Il modello rispecchia, pertanto, la relazione esistente in termini storici tra gli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale e il costo d'uso delle abitazioni; i valori ritardati del costo d'uso delle abitazioni consentono la reazione graduale da parte delle famiglie alle variazioni dei costi abitativi e la modellizzazione di frizioni sul mercato, quali la carenza di terreni edificabili o l'eccessiva burocrazia.

Se la previsione ottenuta attraverso il modello corrisponde al livello effettivo di investimenti nel settore dell'edilizia residenziale, le relative variazioni possono essere messe in relazione con quelle del costo d'uso delle abitazioni e i fattori che lo influenzano. Tuttavia, un temporaneo scostamento degli investimenti dalle previsioni del modello potrebbe dipendere da altre ragioni e non comparire in modo esplicito nel modello stesso. Ciononostante, gli investimenti in edilizia residenziale dovrebbero adattarsi gradualmente al valore desunto dal costo d'uso delle abitazioni, dato che ci si attende una correzione di eventuali scostamenti significativi col passare del tempo.

Alla fine del 2023 gli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale nell'area dell'euro si sono mantenuti al di sopra del livello desunto dal costo d'uso delle abitazioni, nonostante il calo rilevante osservato nel 2022-2023. In base ai risultati per l'area dell'euro, gli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale e i valori previsti dal modello del costo d'uso mostrano una chiara correlazione positiva, a conferma del fatto che il costo d'uso delle abitazioni rappresenta una determinante di rilievo degli investimenti in edilizia residenziale.

Prima della crisi finanziaria mondiale gli investimenti in edilizia residenziale hanno superato il livello desunto dal costo d'uso delle abitazioni, per poi scendere al di sotto del livello suggerito dal modello, rispecchiando il ciclo caratterizzato da forte ascesa e repentino calo (boom-bust) di tali investimenti in questo periodo.

Nella fase di ripresa successiva alla crisi del debito sovrano gli investimenti nel settore dell'edilizia residenziale hanno sostanzialmente seguito le previsioni del modello, mentre dopo la pandemia ne hanno superato il livello in misura significativa, possibilmente perché a seguito dell'emergenza sanitaria le famiglie hanno modificato le proprie preferenze in materia di abitazioni.

Alla fine del 2023 gli investimenti in edilizia residenziale nell'area dell'euro superavano ancora in misura maggiore al 4 per cento il livello previsto dal modello, nonostante fossero già diminuiti notevolmente. A livello nazionale, tali investimenti in Italia nel quarto trimestre del 2023 erano significativamente al di sopra del livello desunto dal modello, probabilmente a causa dei generosi incentivi fiscali legati al Superbonus, che nel quarto trimestre del 2023 ha determinato un picco senza precedenti degli investimenti in edilizia residenziale, ma che non è rilevato dal costo d'uso. Per contro, conclude il lavoro, tali investimenti nello stesso periodo in Germania e Spagna erano sostanzialmente in linea con la previsione del modello, mentre in Francia erano inferiori a questo livello.